"שליטתה של קבוצה מצומצמת יחסית של משפחות במגזר העסקי, באמצעות פירמידות שליטה טומנת בחובה חשש לפגיעה במשקיעים מהציבור, בהתפתחות הכלכלה ואף באיכות השלטון והדמוקרטיה. לפיכך, על מדינת ישראל לגבש מדיניות כוללת בשאלה אם ריכוזיות השליטה במשק היא תופעה רצויה, ובהנחה שייקבע שלמדינה יש אינטרס בצמצום ריכוזיות זו, יש לנקוט אורח עקבי מגוון אמצעים משפטיים והסדרתיים בתחומים שונים כדי לקדם יעד זה" – כך קובע מחקר חדש של פרופ' אסף חמדני, מומחה לדיני תאגידים באוניברסיטה העברית, העוסק בריכוזיות השליטה בישראל. עיקרי המחקר פורסמו הבוקר (ב') במוסף הכלכלי של עיתון "הארץ".
חמדני מכהן כיועץ חיצוני של ועדת חודק, שעתידה לפרסם בשבועות הקרובים את מסקנותיה הסופיות. ועדת חודק הוקמה כחלק מלקחי המשבר הכלכלי ונועדה להגן על כספי הפנסיה. תפקידה הוא לגבש פרמטרים שיעמדו בפני הגופים המוסדיים – בתי השקעות, קרנות פנסיה וקרנות השתלמות – בבואם לתת אשראי לחברות באמצעות השקעה באג"ח שלהן.
הצורך בפרמטרים אלה הוא תוצאה של המשבר בשוק איגרות החוב הקונצרניות, כשהגופים המוסדיים שהשקיעו באג"ח בשנים האחרונות לא טרחו להבטיח כי כספם יוחזר. במקרים רבים, כפי שאפשר לראות בגל הסדרי החוב האחרונים ובהם הסדר החוב של חברת אפריקה ישראל, המוסדיים נותרו ללא כלים לגבות את החוב ולכן נאלצו להסכים להסדרים בעייתים ביותר מבחינת העמיתים.
כתיבת המחקר, שיצא לאור על ידי המכון הישראלי לדמוקרטיה, הסתיימה במהלך 2008, בטרם מונה חמדני לתפקידו בוועדת חודק. חמדני בדק אם המשטר המשפטי בישראל מתמודד כראוי עם תופעת ריכוזיות השליטה בחברות ציבוריות. מסקנתו עגומה וחד-משמעית: יש פער גדול בין המציאות העסקית – שבה בעלי השליטה הם המנווטים את התאגיד, לבין ההסדרה המשפטית – המתמקדת במוסדות התאגיד הרשמיים, ובעיקר בדירקטוריון, תוך התעלמות ממעמדם הדומיננטי של בעלי השליטה.
לדבריו, "הפער שבין המציאות הכלכלית לבין ההסדרה המשפטית מביא לשתי תוצאות בעייתיות. ראשית, הפיקוח על מוקדי הכוח האמיתיים, דהיינו בעלי השליטה, הוא חלקי בלבד; שנית, ישנו חוסר ודאות בכל הנוגע לנורמות ההתנהגות וגבולות המותר והאסור במעמדם של בעלי השליטה, חובותיהם וזכויותיהם כלפי התאגידים שבשליטתם".
שוק ההון הישראלי נשלט בידי מספר מצומצם של משפחות. ברוב החברות הציבוריות קיים בעל שליטה, השומר בידיו את היכולת לנווט את ענייני התאגיד. בעל השליטה מחזיק בכמה חברות ציבוריות במבנה של פירמידות שליטה, וכך מבצר עוד יותר את מעמדו בשוק ההון.
דוגמאות בולטות הן משפחות דנקנר, עופר, תשובה, אריסון, לבייב ושטראוס. 52% מהחברות הציבוריות במדד תל אביב 100 הן כאלה המסונפות לקבוצת שליטה. שיעור החברות המסונפות לקבוצות שליטה מקרב החברות הנמנות עם מדד תל אביב 25 – המהווה כ-75% מערך השוק של כלל החברות הנסחרות בישראל – גבוה אף יותר.
בהתעלם מהנתונים בנוגע לחברת טבע (שבשל גודלה היחסי בשוק ההון הישראלי מטה את התוצאות), עולה כי קבוצות השליטה היוו כ-50% מערך השוק של החברות שנסחרו בבורסה בשנים האחרונות, וכי עשר משפחות החזיקו בשליטה בכ-30% מהחברות הציבוריות בישראל (לפי שווי שוק).
לדעת חמדני, בשל היעדר מנגנוני שוק אפקטיביים לפיקוח על בעלי השליטה, עולה כוחם של הרגולציה וכללי האחריות בהתוויית דרכם של בעלי השליטה. ואולם אלה לוקים בחסר.
"מערכת המשפט מתעלמת מהעובדה שהגורם הדומיננטי ברוב התאגידים בישראל אינו ההנהלה כי אם בעל השליטה, ומההשלכות של מציאות עסקית זו על מידת היעילות של גורמי הפיקוח והבקרה התאגידיים. ההסדרים הקיימים בנוגע למעמד הדירקטורים וחובותיהם אינם מספקים מענה נאות לצורך בפיקוח על בעלי השליטה", קובע חמדני.
המחקר מתאר את ההשפעה ההדדית שבין הון לשלטון, שלפיו "תאגידים יכולים להפעיל השפעה פוליטית כדי להביא לרגולציה שתיטיב עם התאגיד, תקל על נטל המס המוטל עליו, תמנע כניסת מתחרים חדשים לשוק או תכביד על פעולתם של מתחרים קיימים". חמדני מוסיף כי מחקר השוואתי מקיף שבחן 47 מדינות הראה כי קיומה של זיקה בין בעלי השליטה או נושאי המשרה הבכירים בתאגיד לבין גורמי השלטון מעלה את ערך התאגיד.
ככל ששיעור הבעלות בהון נמוך יותר, כך מוחלשים התמריצים של בעל השליטה לפעול לטובת התאגיד, טוען חמדני, המעלה חשש כי בעל השליטה "יפעיל את כוח השליטה שלו להפקת רווחים פרטיים על חשבון התאגיד ובעלי מניות המיעוט. בין השאר עולה החשש כי בעל השליטה יפעל להעברת משאבים מהתאגיד לתאגידים אחרים שבשליטתו, שבהם הוא מחזיק בשיעור גבוה יותר של בעלות בהון. העברת המשאבים יכולה להתבצע במגוון דרכים, לרבות עסקות פיננסיות בין החברות הנמנות עם הקבוצה, העברת נכסים ושירותים שלא במחירי השוק ותשלומים מופרזים תמורת שירותי ניהול".
חמדני מזהיר עוד כי פירמידות שליטה פוגעות בשקיפות. "דיווחי תאגידים המשתייכים לפירמידות שליטה עלולים להיות באיכות נמוכה יותר. מחקרים אף מראים כי מידת האמינות ששוק ההון מייחס לדיווחי התאגיד עומדת ביחס הפוך למידת השליטה של בעל השליטה, ואיכות המידע יורדת ככל שגדל הפער בין הבעלות בהון לבין כוח השליטה בחברה". כדוגמה לדבריו מביא חמדני את אי.די.בי: "תקופה ארוכה לא נמצאו אנליסטים שסיקרו את פעילות חברות האחזקה בקבוצת אי.די.בי", נכתב במחקר. בעיה נוספת שאותה מעלה המחקר היא התחמקות של פירמידות שליטה מתשלומי מס: "שיטות ההסוואה שבהן נוקטים בעלי שליטה כדי להעביר לעצמם משאבים של התאגיד ללא שיתוף בעלי מניות המיעוט מאפשרות להן בסופו של דבר גם לחמוק מתשלומי מס", נכתב.
לכתבה המלאה שפורסמה הבוקר:
http://www.themarker.com/tmc/article.jhtml?ElementId=skira20091228_1138094
